Hougaard & Tafuro (CBS): Hvis det ikke lykkes at føre Italien ind på en holdbar kurs med reformer og økonomisk vækst, kan landet være en alvorlig trussel mod stabiliteten i EU

27.05.2021

Med Mario Draghi – mr. ”whatever it takes ” – i spidsen for en ny italiensk regering er det på kort tid lykkedes at skabe håb for landets fremtid. Alligevel har Italien fortsat en skrøbelige økonomi. Dommedagsvisionen er en statsbankerot med alvorlige konsekvenser for landet og resten af EU.

Analyse af Svend E. Hougaard Jensen og Andrea Tafuro

AF EN NYLIG RAPPORT fra EU-Kommissionen fremgår det, at den offentlige gæld i Italien i slutningen af 2021 vil udgøre ca. 160 pct. af BNP. Regnet i euro svarer det til en gæld på ca. 2.650 mia. Indtil videre har Italien dog kunnet undgå en nedsmeltning takket være opkøbsprogrammer fra Den Europæiske Centralbank (ECB) og støtte fra andre EU-lande. Men spørgsmålet er, om den store statsgæld kan stækkes på lidt længere sigt. Det kan den, hvis (a) der sker en hurtig genopretning af økonomien efter pandemien, (b) renten fortsat er lav, og (c) der gennemføres reformer som grundlag for en solid økonomisk vækst.

 

Mange husker presset på euroen i slipstrømmen på den græske nedtur efter finanskrisen. Men den italienske økonomi er 10 gange større end den græske, så følgerne af et italiensk kollaps vil være langt mere omfattende
_______

 

Hvis det ikke lykkes at føre Italien ind på en holdbar kurs med reformer og økonomisk vækst, kan landet være en alvorlig trussel mod stabiliteten i EU. Dommedagsvisionen er en statsbankerot. Men hvad ville der egentlig ske, hvis den offentlige økonomi i Italien forvandles til et konkursbo? Mange husker presset på euroen i slipstrømmen på den græske nedtur efter finanskrisen. Men den italienske økonomi er 10 gange større end den græske, så følgerne af et italiensk kollaps vil være langt mere omfattende.     

For det første ville en statsbankerot føre til et stort fald i den økonomiske aktivitet i Italien. Dette ville straks via velkendte handelskanaler sprede sig til resten af EU, fordi eksporten til Italien af varer og tjenester ville falde dramatisk. Et eksempel: Danmark eksporterer årligt for næsten 20 mia. kr. til Italien, så blot en halvering heraf ville være en slem øretæve til dansk økonomi.   

For det andet vil finanssektoren blive hårdt ramt. Finansielle selskaber (banker, pensionskasser, forsikringsselskaber m.v.), som har købt italienske statsobligationer, vil lide store tab. Og selskaber, der ikke selv har købt italienske statsobligationer, kan blive ramt, hvis de har lånt penge til andre, der bliver insolvente. Dertil kommer, at værdiløse italienske statsobligationer naturligvis ikke kan bruges som sikkerhed for nye lån.

 

Da investeringsbanken Lehman Brothers gik konkurs – en begivenhed, der ofte beskrives som startskuddet til finanskrisen – involverede det ”kun” aktiver for 600 mia. dollars, hvorimod en italiensk statsbankerot potentielt involverer aktiver for mere end 2.500 mia. euro, dvs. det firedobbelte
_______

 

Dette mønster kender vi alt for godt fra finanskrisen i 2008. Og blot til illustration: Da investeringsbanken Lehman Brothers gik konkurs – en begivenhed, der ofte beskrives som startskuddet til finanskrisen – involverede det ”kun” aktiver for 600 mia. dollars, hvorimod en italiensk statsbankerot potentielt involverer aktiver for mere end 2.500 mia. euro, dvs. det firedobbelte.   

Det hører med til historien, at der er sket et markant fald i andelen af den italienske ​​statsgæld, som opkøbes af udenlandske banker m.v.; nemlig fra ca. 50 pct. før finanskrisen til 35 pct. i 2019. Det vil alt andet lige tage brodden af virkningerne i resten af EU i tilfælde af en italiensk statsbankerot.

Modstykket til, at finanssektoren holder en lavere andel af de italienske statsobligationer end tidligere, skal findes i ECBs opkøbsprogrammer. Pointen er, at ECB i stigende grad har finansieret den italienske gældsopbygning. Som følge af disse opkøbsprogrammer er en stor del af den italienske statsgæld nu anført som aktiver på ECBs balance.

Lad os igen lade tallene tale: I slutningen af ​​2019 var ca. 20 pct. af den italienske offentlige gæld opkøbt af ECB, men ifølge den italienske centralbank steg dette beløb i 2020 med ca. 150 mia. euro. ECB dækkede således næsten hele den stigning i underskuddet, der blev forårsaget af pandemien (ca. 160 mia. euro), og ECB tegner sig nu for ca. 25 pct. af Italiens offentlige gæld.

Mens denne udvikling isoleret set er med til at lette risikoopbygningen i den private del af finanssektoren, vil en italiensk statsbankerot til gengæld medføre et stort tab for ECB. Vil det kunne true ECB på livet? Nej, ikke umiddelbart. Det vil dog betyde, at eurolandene modtager lavere udbytte fra ECB. Men det går nok, for meningen med en centralbank er ikke at ”tjene penge”. Det er fint, hvis den gør det, men det er ikke afgørende.

I modsætning til den private del af finanssektoren kan ECB strengt taget ikke komme i solvensproblemer. Sagen er, at en centralbank har monopol på at bruge seddelpressen. I princippet er der ingen grænse for de tab, en centralbank kan ”leve med”, netop fordi den selv trykker de penge, der er nødvendige for at betale enhver sit. En centralbank har ikke på samme måde brug for egenkapital, og derfor er der ikke behov for at rekapitalisere ECB selv efter, den har lidt store tab. I den henseende er der væsensforskel på en centralbank og kommercielle banker.

 

Et italiensk kollaps vil desuden udløse drama på de finansielle markeder.(…) Hvad ville der ske, hvis markederne overbeviser sig om, at ECB ikke længere kan leve op til sit mandat om at sikre prisstabilitet?
_______

 

ECB er primært sat i verden for at sikre stabile priser i eurozonen.  I den forbindelse bør man ikke negligere, at store tab som følge af en italiensk statsbankerot kan så tvivl om ikke blot ECBs uafhængighed, men bestemt også dens evne til at holde inflationen i ave. Nok kan ECB absorbere store tab ved at lade seddelpressen rulle, men det sker ikke uden risiko for at pirre inflationsforventningerne.

Et italiensk kollaps vil desuden udløse drama på de finansielle markeder. Der vil være store tab, og usikkerheden vil antage ekstrem karakter. Hvad ville der ske, hvis markederne overbeviser sig om, at ECB ikke længere kan leve op til sit mandat om at sikre prisstabilitet?  Følgerne af en sådan højspændt situation kan være svære at overskue.

Indtil videre er konturerne af et skrækscenario tegnet op. Men selv om den italienske krise er dyb, ender det næppe med en statsbankerot.  I sit forsøg på at bringe Italien tilbage på sporet støttes Draghi-regeringen ikke kun af et stort parlamentarisk flertal, men også af EU takket være Next Generation EU (NGEU).

NGEU er en stor pakke på ca. 750 mia. euro, som er skabt for at sikre genopretningen i EU efter pandemien og for at skabe en grønnere, mere digital og mere inkluderende økonomi i EU. Italien vil modtage ca. 205 mia. euro i perioden 2021-2026. Landet har netop præsenteret en ambitiøs reformplan med strategiske prioriteter på det digitale, grønne og sociale område. Reformerne vedrører retsvæsenet og den offentlige administration, ligesom der er initiativer rettet mod øget konkurrence.

Planen peger i den rigtige retning, men det svært at sige, om det er nok til at understøtte en holdbar udvikling. På nuværende tidspunkt er planen stadig en smule generisk, specielt mht. hvordan og hvornår reformerne skal gennemføres. Desuden indeholder planen hverken en skatte- eller pensionsreform. Det kan overraske, når man har in mente, at Italien er et land med stor skatteunddragelse, og at de bruger omkring 17 pct. af BNP på pensioner. ■

 

Italien vil modtage ca. 205 mia. euro i perioden 2021-2026. Landet har netop præsenteret en ambitiøs reformplan med strategiske prioriteter på det digitale, grønne og sociale område
_______

Apropos denne artikel:

På vej i april: Det nye trykte nummer. Tegn abonnement idag og få bladet med posten inden udgivelsen: Fortsat blot 250 kr./året, 200 for studerende+pensionister

Peter Lautrup-Larsen: Lars Aagaards ministersag måler regeringens styrke eller svaghed

Geopol med Mikkel Vedby og Lars Struwe: USA's besøg til Grønland viser, at vi er fanget i Trumps spil

Vincent F. Hendricks og Mikkel Møller-Sørensen i RÆSONs kommende trykte nummer: Velkommen til den teknofeudale æra

Hvordan ser Danmarks forsvar ud om 20 år? Mikkel Vedby med Esben Salling Larsen i Lille Land, Hvorhen

Lars Bangert Struwe om opsigtsvækkende interview: USA afslører elefanten i rummet under fredsforhandlingerne