Mikael Olai Milhøj i RÆSON SØNDAG: I en verden med krig og uro er den globale økonomi et lyspunkt
24.03.2024
Det er nemt at blive negativ i en urolig verden, men økonomisk set er der ingen grund til det.
Af Mikael Olai Milhøj
Det går godt for dansk økonomi. Lønmodtagerbeskæftigelsen er for første gang nogensinde kommet over tre millioner, forbrugertilliden stiger støt, inflationen er aftagende, og købekraften stiger. Antallet af ledige stillinger ligger ifølge Jobindex.dk fortsat på et højt niveau, og dermed lader det ikke til, at jobopsvinget stopper lige foreløbig. Det er svært ikke også at nævne den massive stigning i medicinalproduktionen, ikke mindst fordi Novo Nordisk målt på markedsværdi er blevet Europas største virksomhed.
Den danske udvikling hviler på et godt og solidt makroøkonomisk fundament. Der er stadig høj troværdighed om vores fastkurspolitik, og det har ikke ændret sig hverken i markedet eller blandt politikerne, selvom inflationen har været høj. De offentlige finanser er sunde og holdbare, og den offentlige gæld er meget lav i et globalt perspektiv, og der er overskud på de offentlige finanser. Danmark nyder godt af den højeste kreditværdighed, og der er grundlæggende god efterspørgsel efter danske statsobligationer.
Om det kan blive ved med at gå godt for dansk økonomi afhænger dog af, hvordan det går i resten af verden. Danmark er en lille, åben økonomi, og vores konjunkturudvikling afspejler den globale. Derfor gælder det ligesom med politik om at se udover Danmarks grænser, når man analyserer den økonomiske udvikling på den korte bane. Herhjemme kan politikerne sikre, at dansk økonomi har et solidt fundament at stå på, men vi er bestemt ikke immune over for de globale impulser.
Derfor er det væsentligt at holde øje med de globale tendenser. Kan det globale opsving fortsætte? Kommer fremstillingsindustrien endelig ud af krisen? Bliver 2024 endnu et svært år for Kina? Vil det lykkes at få lav, stabil og forudsigelig inflation på 2 pct. efter en periode med al for høj inflation? Kan de store geopolitiske konflikter og spændinger stikke en kæp i hjulpet på opsvinget? Og hvad betyder de store teknologiske fremskridt, vi har set?
Vi lever allerede i den bløde landing
Det er en glædelig nyhed, at det ikke kun er i Danmark, at det går godt. Det går faktisk godt i de fleste udviklede økonomier. Det er altid muligt at finde udfordrede lande, sektorer eller brancher, men det får nogle gange lov til at fylde mere, end det bør. I både Europa og USA fortsatte den økonomiske fremgang i 2023, og det er også tilfældet her ved afslutningen på første kvartal i 2024. Der har været en del fokus på, om der har været en teknisk recession (dvs. to kvartaler i træk med negativ vækst) i euroområdet eller ej, men den definition på en recession er efter min vurdering meningsløs. En recession er en bredt funderet nedgang i den økonomiske aktivitet, og det har der altså ikke været tale om, heller ikke i euroområdet.
Der har været mange diskussioner om, hvorvidt den høje inflation og den markante stramning af pengepolitikken ville resultere i en recession, eller om det ville lykkes med den bløde landing. Den diskussion har jeg selv bidraget meget til, og jeg har selv tilhørt den bekymrede fløj. Det var jeg, fordi vi historisk har set, at det er svært at undgå en krise, når inflationen har været højere end 5 pct. Det er svært at detailstyre pengepolitikken, og der har været en tendens til, at centralbankerne har trådt hårdt på bremsen for at kvæle inflationen og dermed i samme ombæring også opsvinget. Jeg tog heldigvis fejl. Det er i mine øjne fair at konstatere, at vi allerede lever i den bløde landing.
Når vi ser på det forventede konjunkturbillede fremover, er det naturligt at fokusere mest på USA, der er verdens største og vigtigste økonomi. Også her stiger forbrugertilliden, erhvervstilliden så småt også, bankerne strammer ikke længere deres udlånskrav, jobefterspørgslen er fortsat høj og købekraften stiger. Den økonomiske situation ser altså bedre ud her i starten af 2024 end sidste år.
Psykologi betyder meget for den økonomiske udvikling. Hvis folk forventer, at det går godt, er der en tendens til, at det rent faktisk går godt og omvendt. Det skyldes, at man tilpasser sin økonomiske adfærd derefter. At pessimismen er aftagende betyder altså i sig selv, at recessionsrisikoen er aftagende. Økonomers vækstforventninger for amerikansk økonomi i år er på ni måneder steget fra 0,6 pct. til 2,1 pct – en relativ pæn vækst.
Et makroøkonomisk ordsprog siger, at når USA nyser, så bliver resten af verden syg – og historisk har det da også været sådan, at landet hiver resten af verdenen ned i faldet, når landet er i krise. Det er derfor positivt, at recessionsrisikoen i USA er aftaget markant, da det også reducerer recessionsrisikoen i både Europa og herhjemme.
Trods strukturelle udfordringer i Europa må man forvente, at den stærkere vækst i USA også vil være positiv fra et europæisk perspektiv. Og min forventning er derfor, at økonomer stiller og roligt vil opjustere deres forventninger for euroområdet fra de nuværende 0,50 pct., der selv for euroområdet er til den lave side.
I både Europa og USA fortsatte den økonomiske fremgang i 2023, og det er også tilfældet her ved afslutningen på første kvartal i 2024
_______
Selvom den høje inflation og de højere renter ikke fik udløst den frygtede recession, har der helt klart været en makroøkonomisk effekt. Den globale fremstillingsindustri har således været i recession i længere tid, hvilket skyldes en kombination af en mættet vareefterspørgsel efter coronakrisen, højere renter og et stort realindkomsttab blandt forbrugerne. Det er også derfor, at vi ser lande som Tyskland og Sverige har haft det hårdere end Danmark, da klassisk industri fylder en større andel af økonomien i de to lande end herhjemme.
Der er dog tegn på, at der er lysere tider på vej – ikke mindst i USA hvor fremstillingsvirksomhederne indikerer, at der skal produceres mere, da lagerbeholdningen ikke længere er tilstrækkelig til at dække efterspørgslen. Dermed kan den økonomiske fremgang blive bredere funderet, så det ikke længere kun er servicesektoren, der trækker læsset. Det er godt nyt fra et europæisk perspektiv, da fremstillingsindustrien er meget globaliseret. Jeg forventer et pænt industriopsving.
Kina er ikke længere den vigtigste vækstmotor
I mange år har tommelfingerreglen været, at Kina drev en stor del af den globale vækst. Økonomisk har det været svært for Kina, stort set siden coronakrisen startede, og spørgsmålet er, om er ved at vende eller ej. Kina, der er kendt som ”hele verdens fabrik”, vil også nyde godt af, hvis der kommer mere gang i global industri.
Alligevel er det svært for alvor at blive positiv på udviklingen i Kina. Landet står over for en række store strukturelle udfordringer, hvor fx boligmarkedet er bremset markant op, og niveauet for boligsalget er tilbage til niveauet i 2012. Det har ført til pæne fald i boligpriserne. Byggeriet er gået i stå, og det har efterladt store problemer i byggebranchen – bedst eksemplificeret ved de store økonomiske problemer hos Country Garden og Evergrande. Samtidigt er den private gæld tårnhøj. De kinesiske myndigheder, herunder den kinesiske centralbank, har forsøgt at holde hånden under boligmarkedet og ejendomssektoren, men det kan tage årevis at løse ubalancer på boligmarkedet, som Vesten også lærte på den hårde måde efter finanskrisen. Lavere renter og mere favorable lånevilkår kan kun afbøde det værste og ikke stoppe tilpasningen.
Det er heller ikke sikkert, at Kina bliver ved med at være et attraktivt produktionsland. Lønvæksten har været høj i Kina, og derfor er investeringscasen for at udvide produktionen i Kina ikke lige så god fra et omkostningsperspektiv som tidligere. Det sker samtidigt med, at Kina kæmper strukturelt med en aldrende og faldende befolkning, hvilket vil føre til en mindre arbejdsstyrke, også selvom de kinesiske myndigheder forsøger at gøre det mere attraktivt at få flere børn. En kombination af coronakrisen, den øgede nationalisme under præsident Xi Jinping og amerikanernes handels- og teknologikrig med Kina har også gjort det tydeligere, at det ikke er risikofrit at vælge Kina som produktionsland. Noget lande som Vietnam, Thailand, Malaysia, Taiwan og Filippinerne vil nyde godt af.
Ser man på det kinesiske aktiemarked afsløres det, hvor galt det står til i Kina. Hvor det globale aktieindeks for den udviklede del af verden, MSCI World, målt i danske kroner er steget med knap 51 pct. siden ultimo 2020 målt, er det tilsvarende aktieindeks for Kina, MSCI China, faldet med næsten 40 pct. i samme periode. Udover de dårlige økonomiske nyheder og den politiske usikkerhed, hjælper det heller ikke på investeringslysten, at der fortsat er kapitalkontrol i Kina. Senest har Kinas finanstilsyn (China Securities Regulatory Commission, CSRC) gjort det mere besværligt for investorer at sælge kinesiske aktier.
Inflationen spørger stadig
Vi har vidst siden den inflationære periode i 1970’erne, at det skaber bedre makroøkonomiske resultater, hvis inflationen er lav, stabil og forudsigelig. Det skyldes bl.a., at det er lettere at indgå kontrakter i vores nominelle verden, hvis man kan regne med, at inflationen er ca. som ønsket. Eksempelvis er det nemmere at indgå en lønaftale, hvis begge parter er enige om, at inflationen er 2 pct., end hvis man er usikker på, om den er 1 pct. eller 5 pct..
Spørgsmålet er, om vi er på vej tilbage til en lav, stabil og forudsigelig inflation på 2 pct. eller ej? Lige nu er det underliggende inflationspres for højt, og det lader snarere til, at vi ender med en inflation på omkring 3 pct. end 2 pct. både i USA og i Europa. Det kan vise sig sværere end ønsket at få inflationen helt ned på 2 pct., for der er stadig en stor andel af virksomheder i servicesektoren både i USA og i Europa, der indikerer, at de vil sætte deres salgspriser op de kommende måneder. Det kan være en hovedpine for centralbankerne, men der er stor forskel på, hvor problematisk 3-4 pct. inflation er i forhold til 7-10 pct. inflation, som vi havde tilbage i 2022.
De store centralbank strammede pengepolitikken markant i form af renteforhøjelser for at bremse inflationen. Selv den japanske centralbank, Bank of Japan, har nu forladt den negative rentepolitik pga. den høje inflation. Der er dermed ingen centralbanker, der har negative pengepolitiske renter længere.
Hvorvidt inflationen kommer tilstrækkeligt ned bliver afgørende for, om den amerikanske centralbank, Federal Reserve, og Den Europæiske Centralbank kan træde mindre hårdt på bremsen og være i stand til at lempe pengepolitikken i form af rentenedsættelser.
Nulrenter og negative renter synes under alle omstændigheder langt væk lige nu. Det er i virkeligheden et sundhedstegn, for det er et udtryk for en stærk økonomi, og at inflationen heller ikke er for lav. Den høje inflation har betydet, at vi har glemt, at vi faktisk i årevis fra finanskrisen og indtil coronakrisen kæmpede med det modsatte problem, nemlig for lav inflation.
En af mine gamle kæpheste er, at (geo)politik er vigtigt, men ofte af mange andre årsager end økonomiske. I virkeligheden er det nok snarere den økonomiske udvikling, der påvirker den politiske retning end den anden vej rundt
_______
Urolig verden, men begrænset makroøkonomisk effekt
Det er svært at skrive om den økonomiske situation uden også at vende den politiske situation. Desværre lever vi i en urolig verden med konflikter flere steder på kloden. Samtidigt er det et år med valg i flere lande, og sammen med geopolitiske spændinger og konflikter fylder det naturligvis meget i mediebilledet, og det er let at blive negativ i den henseende, også på økonomiens vegne.
Der er dog en tendens til, at de negative økonomiske konsekvenser bliver overgjort. En af mine gamle kæpheste er, at (geo)politik er vigtigt, men ofte af mange andre årsager end økonomiske. I virkeligheden er det nok snarere den økonomiske udvikling, der påvirker den politiske retning end den anden vej rundt. Kriser og høj inflation gør det sværere for politiske ledere at blive genvalgt, og i mindre demokratiske lande øger det også risikoen for optøjer, protester og militære kup. Ikke mindst hvis det skyldes højere fødevare- og energipriser.
Det er i hvert fald vigtigt at identificere og forsøge at kvantificere de økonomiske transmissionskaneler, når man taler om (geo)politik. Rent anekdotisk husker jeg en samtale med en bekendt i finansbranchen, der argumenterede for, at den russiske invasion af Ukraine ville resultere i en recession i Europa, ikke pga. de højere energipriser men pga. krigsfrygten. Det synspunkt var jeg uenig i, for selvom de fleste er enige om, at invasionen er forfærdelig, så påvirker den ikke mange af de økonomiske beslutninger, vi som forbrugere og virksomheder træffer hver dag. Tværtimod var det netop den klare økonomiske kanal, højere energipriser pga. manglende olie og gas, man skulle være opmærksom på.
Det er også derfor, at jeg ikke er bekymret for økonomien forud for det amerikanske valg til november. Det mest overraskende i øjeblikket er, at præsident Joe Biden ikke har formået at stige i popularitet i takt med, at den økonomiske fremgang er fortsat, og det markant lavere inflationspres. Det er svært at se, at valgresultatet skal have en stor effekt på den økonomiske udvikling, så længe der ikke er lagt op til store ændringer i den økonomiske politik.
Produktivitetsboom på vej?
Jo længere ud man ser i fremtiden, jo sværere bliver det at sige noget begavet om den forventede økonomiske udvikling. Jeg forventer dog, at produktivitetsvæksten vil stige i kølvandet på nogle af de store teknologiske fremskridt, der er sket de senere år inden for bl.a. kunstig intelligens og medicin.
Størrelsen af den økonomiske produktion, BNP, bestemmes på den lange bane af en række inputfaktorer. Hvis vi skal øge den økonomiske produktion på den lange bane, kræver det enten en større arbejdsstyrke, flere arbejdstimer, mere fysisk kapital (flere maskiner), mere humankapital (bedre kompetencer) og/eller teknologisk udvikling.
Min påstand er, at de nye teknologier vil øge produktivitetsvæksten over tid. De nye medicinske produkter vil betyde færre sygedage. Kunstig intelligens vil øge produktiviteten i en række serviceerhverv på samme måde som samlebåndet og robotarmen gjorde det i fremstillingsindustrien. Det vil dog tage noget tid, inden virksomhederne formår at omstille sig og profitere på kunstig intelligens, og derfor vil effekten først være synlig over tid.
Hvis det er rigtigt, vil vi altså kunne øge den samlede samfundskage, uden vi behøver at arbejde mere eller længere. Det er bedre for alle, hvis det sker ved, at vi arbejder smartere. Det er sådan, at vi historisk har kunnet reducere arbejdstiden, samtidigt med, at vi som samfund er blevet rigere. Investeringer i nye teknologier kan altså også være med til at holde økonomien oven vande.
Et relevant spørgsmål er, om det kan lade sig gøre, samtidigt med vi også får styr på de miljø- og klimamæssige problemstillinger.
Som beskrevet er dansk økonomi en lille åben økonomi, og det er godt for os, når vækstudsigterne ser bedre ud for verdensøkonomien. Pessimismen er gradvist ved at aftage og blive erstattet af optimisme. Recessionen kom ikke, og inflationspresset er aftaget markant. Nye teknologier kan øge produktivitetsvæksten. Det er nemt at blive negativ i en urolig verden, men økonomisk set er der ingen grund til det. ■
Det er sådan, at vi historisk har kunnet reducere arbejdstiden, samtidigt med, at vi som samfund er blevet rigere. Investeringer i nye teknologier kan altså også være med til at holde økonomien oven vande
_______
Mikael Olai Milhøj (f. 1989) er uddannet cand.polit fra Københavns Universitet (2014) og arbejder som chefstrateg hos Sterna Capital Partners, hvor han rådgiver velhavende personer, familier og fonde med deres formueinvesteringer. Tidligere arbejdede Mikael Milhøj som chefanalytiker hos Danske Bank med særligt fokus på global økonomi.
ILLUSTRATION: Huaian i Kina, 25. februar 2024: En byggeplads i Mixheng City [FOTO: Cfoto/SIPA/Ritzau Scanpix
![Kampen om magten: “En meget berigende politisk bog […] Anbefales til indkøb”](https://d.raeson.dk/wp-content/uploads/2020/02/usa.trump_-300x274.jpg)
